Interview met Marc Rovers van Legal and General IM

Alpha Research had een interview met Marc Rovers, Hoofd Euro Credit bij Legal and General Investment Management. Het interview over het thema ‘lage rente’ was ter voorbereiding van de Asset Allocation Awards op 4 februari 2020.

“Ik denk als een natuurkundige: alles is relatief, ook beleggingsopbrengsten”.

De eerste vraag van het interview: Hoe gaan pensioenfondsen om met de huidige lage rentes?

Ik denk dat er nog steeds vraag naar duratie is. Centraal staat het matching argument van institutionele beleggers. De omgeving wordt bepaald door de lage inflatie, de lage groei, demografische factoren en  natuurlijk het beleid van de centrale banken. Het duwt mensen naar obligaties met een lange duratie waarop je nog een positive yield kan krijgen. Of naar Investment Grade, High Yield of Emerging Markets Debt.

Ik zie factoren waardoor dit zou kunnen veranderen. Als we in Europa meer van een monetair beleid gaan naar fiscaal beleid, overheden die meer geld gaan uitgeven.  Dit is interessant als je het historisch in een perspectief bekijkt. Paul Volcker is onlangs overleden en hij vertegenwoordigde een generatie die te maken had met inflatie en hoge rente. Nu is er een generatie die alleen heel lage inflatie en rente kent.

Hoe organiseren banken nu hun defensieve profielen die traditioneel een allocatie naar vastrentend hebben?

Als ik met het asset allocatie team spreek is diversificatie een belangrijk thema. Men probeert de expected returns van assets op een relatieve schaal te ‘plotten’. Je kan bijvoorbeeld de negatieve rente op staatsobligaties als startpunt nemen en vervolgens proberen die segmenten van de markt te ontdekken die nog relatief aantrekkelijk zijn. Dat kan bijvoorbeeld Emerging Markets Debt zijn, dat nu nog goedkoop lijkt. Vanuit het perspectief van risico ga je naar sectoren ook in historische context kijken. In Europa koopt de ECB  triple B, single A en double A en dat is een van de redenen dat spreads en verschillen tussen categorieën erg nauw worden, ook tussen Industrials en Utilities, terwijl deze toch verschillende defensieve karakters hebben.

Je kijkt dus op relatieve basis naar de expected returns versus de risico’s en daar selecteer je uit, met name de meer defensieve investeringen als je maar weinig rendement inlevert. Wat dat betreft denk ik als een natuurkundige: alles is relatief, ook je beleggingsopbrengsten. Al met al moet je belegd blijven en cliënten verwachten een return.

Aandelen hebben het goed gedaan en het is natuurlijk de vraag of dit zo blijft. Maar wat zie je in de huidige omstandigheden als alternatief?

Ik denk dan aan de bekende afkortingen als TINA en FOMO. Het zou me niet verbazen als de “Fear Of Missing Out” een belangrijke drijfveer is achter de huidige rally. Maar wat de vraag betreft: het hangt ervan af hoeveel risico je wilt en kan nemen. Credit is duur, maar kijk eens naar Bunds. Investment Grade credit biedt volgens mij nog kansen. Je vermijdt in elk geval een negatieve opbrengst afhankelijk van de gekozen duratie. Als je de drawdown van equities vergelijkt met vastrentend dan zijn er uiteraard verschillen, kijk maar naar 2008. Returns van Investment Grade Credit waren veel minder negatief en herstelden zich veel sneller. Je kan nu nog steeds een redelijke return halen zonder al te veel risico te nemen. Sommigen kijken naar High Yield of Emerging Markets Debt, maar daar is het dringen geblazen momenteel. Het is inmiddels een markt met meer dan 50 biljoen USD aan schuld en vanuit de historie weten we dat deze erg volatiel kan zijn.

Invest Grade Credit heeft zich over diverse cycli bewezen. De Europese markt voor bedrijfsobligaties heeft zich sterk ontwikkeld in termen van het aantal emittenten en mogelijkheden voor diversificatie en biedt kansen.

Is de situatie in Japan ons voorland? was de laatste vraag van het interview

Er zijn inderdaad overeenkomsten maar ook de nodige verschillen. Japan komt van een gigantische asset bubble in de jaren 80 die leeg is gelopen. Er zijn daarna beleidsfouten gemaakt, er zijn geen harde maatregelen genomen. Japan heeft ook niet een echt goed pensioensysteem, en de combinatie vergrijzing en een dalende aandelenmarkt heeft geleid tot meer besparingen. De overheid is lang terughoudend geweest met overheidsinvesteringen. Dat laatste zien we overigens ook in Europa.